财新传媒
2019年01月15日 14:07

2019年人民币汇率将获更多支撑

2019年人民币汇率将获更多支撑
文 | 钟正生 张璐
2019年人民币汇率将获更多支撑
2019年将是人民币汇率获得更多支撑的一年,主要支撑因素来自美元走弱和海外资金流入。当然,2019年人民币汇率是否走出持续升值的“反转”行情,仍需根本上取决于当下中国经济的韧性情况,以及对中国经济前景的信心(预期对汇率永远是个难以捉摸又弥足重要的影响变量)。
 
美元走弱。2019年美元或将收回2018年涨幅,主要原因是美国经济不再一枝独秀,美联储货币政策正常化大概率将告一段落。
 
海外资金流入。2019年,受益于MSCI大概率提高A股纳入因子、富时罗素GEIS指数集合确定纳入A股、彭博巴克......
阅读全文>>
2019年01月14日 07:42

逆周期调节政策蓄势待发

逆周期调节政策蓄势待发
文 | 钟正生 钱伟
报告摘要
稳投资:城市轨交项目密集上马,基建发力意愿明确。最近一个月,发改委密集批复8个城市与地区的城市轨道与铁路项目,总投资额超过9000亿元。基建资金来源也呈现积极变化。河南、福建、云南、浙江等14个省区1月下旬开启地方债发行,规模超2400亿元。发改委表示将进一步增加中央预算内投资规模,进一步加快中央预算内投资下达进度。
 
减税负:中小企业减税降负成为积极财政又一发力点。国常会决定,对小微企业推出一批新的普惠性减税措施,每年减负约2000亿。人社部表示将加快研究降低社会保险费率的实施方案,加大失业保险费返还力度和幅度。继基建与地方债之......
阅读全文>>
2019年01月10日 09:41

降息不是必选项——12月物价数据点评

降息不是必选项——12月物价数据点评
文 | 钟正生 张璐 钱伟
报告摘要
12月CPI同比1.9%,PPI同比0.9%,均大幅低于预期。
 
12月物价数据超预期下滑,市场对于通缩和降息的预期显著升温。我们认为:
 
经济出现恶性通缩的可能性较小。第一,短期来看,如果油价持续反弹,能源化工行业PPI下跌压力或显著改善。第二,中期来看,在逆周期政策调节下,基建投资等项目会从需求端对冲部分下行压力,对价格提供一定支撑。第三,供给侧改革力度趋弱,但在“巩固‘三去一降一补’成果”的政策导向下,企业通过调节供给对价格进行反应的能力增强。第四,与2015年的通缩相比,当前产能过......
阅读全文>>
2019年01月09日 09:45

换个视角看中国出口

换个视角看中国出口
文 | 钟正生 张璐
报告摘要
在对2019年中国出口的一篇悲观声中,会不会有超预期,或者市场关注不够的因素,令2019年的中国出口不致那么不堪?
 
因素一:对“一带一路”国家和地区出口有望相对平稳
 
2008年次贷危机后,中国外贸出口结构的多元化得到长足发展,中国整体出口与对“一带一路”主要国家出口的增速相关性明显增强。在此情况下,中国出口增长愈发取决于全球整体需求。目前尚没有充分迹象支持2019年全球需求重返2015年的低迷态势。只要我们采取更加务实的态度,以共建心态参与一带一路建设, “一带一路”国家和地区......
阅读全文>>
2019年01月07日 09:40

房贷利率再现回落信号

房贷利率再现回落信号
文 | 钟正生 钱伟
报告摘要
经济整体下行压力下,关注投资、消费、出口的一些积极因素。铁路投资或成为基建发力重要方向。2018年铁路投资8028亿元,2019年确保投产新线6800公里,较2018年上升45%,而公路水路投资目标仍然为1.8万亿左右,铁路投资增速或有上行空间。2018年电影消费仍保持高增长。全国电影票房609亿元,增长9%,观影人次17.16亿,增长5.9%,国产影片票房占比继续提升,服务类消费仍然有一定支撑。贸易谈判继续积极开展。商务部确认美方代表团将与1月7日至8日访华,特朗普表示与中国国家主席进行了“非常好的电话长谈”。
 
房贷利率再现回落信号,部分地区年末销......
阅读全文>>
2019年01月04日 11:51

地产“四问”

地产“四问”
文 | 钟正生 钱伟
报告摘要
2018年11月房地产地产销售增速降至-5.1%,市场对于地产来年走势较为悲观。菏泽、广州等地调控政策出现边际放松,但与此同时,中央经济工作会议再次强调“房住不炒”。那么,如何看待2019年房地产市场和政策的走势?
 
地产销售会全面转负吗?2019年期房销售仍是房地产销售的主要支撑,向上的风险来自一、二线城市地产销售的持续好转,向下的风险则来自棚户区改造目标的超预期下调。我们预计,乐观情形下,2019年房地产销售增速在1%附近;悲观情形下,则在-4%左右。
地产投资能维持平稳吗?2019年在期房与棚改带动下,建安投......
阅读全文>>
2019年01月03日 14:02

“类货基”冲击下货币基金的破局之道 ——基于美国经验的考察

文 | 钟正生 张颖锐 
报告摘要
自2018年资管新规、理财新规逐步落地以来,银行理财产品也开始步入转型。限于银行此前的投研能力及投资者长期以来的低风险偏好,当前银行理财产品的发行以“类货基”为主,其相较于货币基金的优势主要在于过渡期内可以继续使用摊余成本法、可提供赎回提现T+0业务、投资端限制相对较少,这对货币基金构成较大的竞争压力。而产生上述现象的本质原因在于当前制度允许银行混业经营涉足资产管理行业,但对于公募基金和银行理财的监管依然是存在分割的。
 
我们认为分析历史上美国货币市场基金账户(MMDA)对货币基金的影响,对于思考当前国内货币......
阅读全文>>
2019年01月02日 09:40

地方债发行提前影响几何

地方债发行提前影响几何
文 | 钟正生 钱伟
报告摘要
如何理解地方债发行提前?提前原因:近年来地方债发行使用节奏偏慢,容易出现上半年无债可用、下半年集中发债。提前发行旨在加快地方年初支出节奏,保障重点项目资金来源。潜在规模:全年供给在4.3万亿上下,与近年相比压力不大。但一季度或超过1万亿,处于历史高位。经济影响:有助于缓解项目的资金到位压力,基建投资托底效果或加速显现。随着专项债被纳入统计口径,一季度社融增速也有望得到提振。市场影响:债券方面,一季度面临一定供给冲击,关注央行公开市场对冲操作效果;但经济下行压力仍大,全年供给压力可控,中期趋势仍然看好。股票方面,逆周期调节政策提速,关注经济短周期......
阅读全文>>
2019年01月02日 05:35

价格下行压力进一步增大——12月统计局PMI数据简评

价格下行压力进一步增大——12月统计局PMI数据简评
文 | 钟正生 钱伟
 
12月官方制造业PMI指数49.4,跌破荣枯线,景气度进一步走低。需要关注的是,除需求端走弱外,生产与产成品库存也开始走弱,显示企业主动去库存过程或已开始;原材料价格指数再度大幅回落,通缩预期强化,亦提高了需要进一步降低实际利率的诉求,中国经济进入短周期波动中较为困难的阶段。于此同时,12月建筑业景气度大幅反弹,近期密集加速的“基建补短板”效应逐步体现;而上游原材料行业的价格回落,为下游行业的盈利修复创造了空间。应该说,工业品价格通缩预期强化,企业盈利增长进一步放缓,股票与商品短期或将继续承压;中国经济下行压力加大,给债券市场带来更多增量空间,......
阅读全文>>
2018年12月28日 11:46

民企盈利逆势上扬——11月工企利润数据点评

民企盈利逆势上扬——11月工企利润数据点评
文 | 钟正生 钱伟 
报告摘要
工业企业利润增长加速回落。1-11月工企利润累计增速11.8%,下降1.8个百分点,11月当月同比-1.8%,较上月回落5.4个百分点。内需不振与价格下降继续施压企业盈利。注意到11月出口交货值增速大幅下滑,出口恶化的影响在生产端开始体现,这可能是企业利润降幅加速的主要原因。
 
上游与下游行业盈利增速继续收敛。结构上,下游行业相对改善,上、下游盈利增速的差距继续收敛。上游工业品的价格回落,使得下游行业的成本降低,成本和收入在不同部门之间出现再分配。由于煤炭、钢铁、建材等上游行业是供给侧改革的主要对象,近期环保限产边际放松可能是造成上......
阅读全文>>
2018年12月24日 16:31

美联储为何“鸽派”不及预期?

美联储为何“鸽派”不及预期?
文 | 钟正生 张璐 
报告摘要
上周美联储顶着总统特朗普的不断施压,决议了年内的第4次加息,而且在前瞻指引上也没有市场预期得“鸽派”,彰显了美联储货币政策的独立性。在对美国经济的认知上,美联储与市场的分歧明显:美联储给出明年加息2次的预估,但联邦基金利率反映的明年加息预期仍然只有1次,而且这个概率在FOMC会议之后进一步攀升。双方分歧的一个焦点在于对房地产市场的看法,近期美国楼市景气下滑,与美联储加息有很强的关联。
 
当前美国楼市并未构成美联储放缓加息的强约束,这是美联储未有预期中鸽派的重要原因:1、楼市调整幅度尚未触及警戒线。2、美国楼市......
阅读全文>>
2018年12月24日 06:21

因城施策,而非全面放松

因城施策,而非全面放松
文 | 钟正生 钱伟
报告摘要
近期政策已开始反应中央经济工作会议确定的工作重点,5G商用加速、轨交投资托底基建、布局新产业发展、国有资本投资运营公司试点。一是,推动制造业高质量发展。三大运营商的5G组网策略已基本确定,2019年相关投资支出有望达到百亿级。二是,促进形成强大国内市场,加快教育、医疗、文化等服务业发展。本周国务院印发体育竞赛产业发展指导意见,中宣部宣布首批部分游戏完成审核,正在抓紧核发版号。三是,国资国企改革,实现从管企业向管资本转变。新一批国有资本投资运营公司将试点企业共11家。四是,要继续实施积极财政政策与稳健货币政策,推动更大规模减税降费,有效缓解融资难与融资......
阅读全文>>
2018年12月21日 14:28

2019年中国财政政策展望

2019年中国财政政策展望
文 | 钟正生 李蕙荃 
报告摘要
2019年,中国经济金融风险加大,需要财政政策维持积极基调、增强定向发力功能。但是,财政政策积极发力,受到名义经济减速、调入资金枯竭、减税至少万亿、土地财政动摇等因素的约束。
 
预算赤字率上调的压力显著,也并非不可。仅名义经济减速的假设下,即便减税、支出没有更大拖累,赤字率就有突破3%的风险。而调入资金枯竭和减税规模扩大,也会各自形成约6000亿元和5000亿元的赤字边际抬升压力。这都会对预算财政收支平衡构成显著压力。从国际经验以及赤字红线溯源来看,预算赤字率上调到3%以上应当不是一个硬约束。
 
......
阅读全文>>
2018年12月20日 15:42

英国式“滞胀”

英国式“滞胀”
文 | 钟正生 张璐 
脱欧公投以来,英国就业市场的景气与经济增长的下滑形成鲜明反差,英国式“滞胀”的成因值得探究。成因一:欧盟移民劳工减少。在本轮英国就业增长中,来自欧盟的劳动人口在英国就业市场中发挥了关键性作用。脱欧公投后,前往英国的欧盟长期国际移民断崖式下降,加剧了劳动力市场紧缺。成因二:劳动生产率增长缓慢。英国就业市场表现强劲,但劳动生产率始终没有恢复至金融危机前的增长势头,这是同期英国经济增长低迷的关键。
 
随着英国脱欧对欧盟移民影响的逐渐暴露,其劳动力市场的紧俏度还将进一步上升,从而继续推升英国的薪资增速和通胀水平。但这一过程并未......
阅读全文>>
2018年12月18日 09:42

展望2019:美联储缩表的进展与前景

展望2019:美联储缩表的进展与前景
文 | 钟正生 张璐 
2018年10月,按照美联储缩表计划,其对国债和MBS的减持上限分别达到300亿、200亿美元的最高值。在美联储缩表执行一年之际,本文试图考察缩表计划的执行、步调及其影响。我们的主要结论为:1)目前看来,美联储缩表进度不及计划。截至2018年11月,对国债和MBS的减持均滞后于计划,累计实际减持占计划的90.6%、76.6%,符合“快加息+慢缩表”的货币政策正常化组合。2)未来若美联储加息暂缓,后续货币政策正常化进程可能将主要由缩表推进。根据不同情境测算,美联储资产负债表正常化或在2022年-2023年达成,国债和MBS的持有量将分别下降30.8%和28.6%,整体资产负债表规模缩减29.9%,至2.37万亿美......
阅读全文>>
2018年12月17日 14:59

食品价格蹿升

食品价格蹿升
文 | 钟正生 钱伟 
报告摘要
政治局会议定调2019年:稳字当头,推动高质量发展。政治局会议部署2019年经济工作,整体基调是“稳”字当头、推动改革开放和“三大攻坚战”。稳就业仍然处在“六稳”之首,相对积极的货币财政基调会延续。强调“高质量发展”,重申“三大攻坚战”和“供给侧改革”,或意味着为托底经济而“走老路”的可能性较小。“提振市场信心”被提及,说明近期资本市场波动受到高层关注。尽管此次会议没有提及房地产与去杠杆,但这两个话题并非会议固定模块,只能反映两者矛盾并不突出。
 </......
阅读全文>>
2018年12月17日 12:46

“生产热”正消退——11月经济增长数据点评

“生产热”正消退——11月经济增长数据点评
文 | 钟正生 钱伟 张璐
报告摘要
抢出口需求弱化,工业生产走低。11月工业企业出口交货值增速腰斩,工业增加值增速被显著拉低。采矿业、汽车、TMT设备、化学制品等行业拖累较大。在工业生产明显放缓的同时,11月产销率降幅较大,反映需求端收缩更甚。近期市场对PPI快速下行、甚至出现通缩的预期增强,但考虑到目前产业链整体库存压力较小,叠加企业对生产的调节,本轮工业品价格骤然下跌、陷入通缩的可能性并不大。
 
政府性投资继续发力,高端制造业成为亮点。基建投资维持小幅增长势头,房地产投资保持较高增速,制造业投资进一步提速,带动整体固定资产投资继续企稳。制造业投资中高技......
阅读全文>>
2018年12月14日 09:40

积极财政全面铺开——11月财政数据点评

积极财政全面铺开——11月财政数据点评
文 | 钟正生 李蕙荃 
报告摘要
11月财政收支增速再降,尤其是支出陷入负增、增速降幅更大,反映减税加码、赤字加速出现,已经对支出端构成约束,这显然会加大财政收支平衡的压力。11月累计财政赤字已经达到1.94万亿,占年初预算的81.6%,高于历史同期水平。
 
财政积极发力的迹象凸显,包括:其一,近期减税政策加速落地,带动个税、出口退税、消费税、进口关税等的税收拖累加剧,税收主要部分——增值税、企业所得税维持负增局面;其二,支出科目大多减速的情况下,三项基建相关财政支出增速都有回升,反而挤出了一些刚性的民生、行政相关财政支出。
 <......
阅读全文>>
2018年12月12日 09:35

当宽信用受困于调结构——11月货币金融数据点评

当宽信用受困于调结构——11月货币金融数据点评
文 | 钟正生 李蕙荃 
报告摘要
11月新增社融1.52万亿,高于市场预期与季节性规律,主要因为表内信贷与债券融资出现明显反弹。但社融余额增速由10.2%继续降至9.9%,整体信用扩张乏力的情况仍在。表外融资降幅继续缩窄,除因7月以来金融监管压力暂缓外,还与年末信托贷款回升有关。7月下旬之后,表外监管节奏放慢,信托、理财、通道等的缩规模压力都有缓释,但并未回归老路;且临近年末,地产企业资金链吃紧,地产融资政策有所放开,推动地产信托项目明显增多。而直接融资环比倍增,增量贡献主要来自近期信用债融资明显修复,与地方债供给压力下降、政策维稳民企信用有关。
 
11月新增......
阅读全文>>
2018年12月11日 16:26

从美进口下滑更甚——11月贸易数据点评

从美进口下滑更甚——11月贸易数据点评
文 | 钟正生 张璐
报告摘要
11月中国进出口增速均超预期下滑,贸易顺差衰退式扩大。前期进出口“抢跑”行为告一段落,中美互征关税的负面影响开始显现,且似乎对中国从美国的进口冲击更大。
 
11月中国出口下滑主要受到美国之外国家的拖累。这里面有去年同期基数上升的因素,有11月全球PMI仍显低迷的因素,我们猜测可能也内涵了前几个月加紧出口的透支效应。对美出口所受冲击有限,则主要源于美国经济表现仍属强劲,也意味着出口企业有自发调整适应的能力,外需也许才是决定出口增长的关键。11月中国从美国进口产生的拖累最大,高技术产品进口减速更甚,也反映抢进口效应衰退,......
阅读全文>>