财新传媒
位置:博客 > 钟正生 > 关注居高不下的国企杠杆率

关注居高不下的国企杠杆率

——5月工业企业利润数据点评
 
5月工业企业利润增速出现小幅回升,当月同比增速由上月的14%上升到16.7%(图表1)。以下四方面的变化值得关注:
 
其一,工业利润增速回升主要受到营业外业务和个别行业带动,主营业务利润增速实则继续放缓。5月企业投资收益和营业外净收益较上月大幅增长:因企业投资收益多集中在5、6月份到账,5月工业企业投资收益同比由上月的-0.9%猛增至32.5%;受上年同期低基数影响,5月工业企业营业外净收入同比由上月的-6.9%飙升至34.1%。这两项营业外收益的增长,合计拉动利润增速比4月份加快3.4个百分点,若剔除其影响,营业内利润增速应较上月有所下降。5月企业利润增长加快的行业分布较为集中:汽车和烟草行业利润增速由负转正、大幅改善,电力热力生产和供应业利润降幅显著收窄。这三个行业合计拉动工业企业利润增速比4月加快3个百分点,反映其它多数行业的利润增速实则不及上月。
 
 
其二,工业进入主动去库存阶段,需警惕企业财务费用快速上升对工业生产造成进一步的冲击。5月工业企业产成品存货累计增长9.3%,较上月回落1.1个百分点,这标志着本轮工业库存周期进入了去库存的下行阶段,从而后续工业生产对总需求的拉动作用将逐步减弱(图表2)。考虑到本轮周期中,企业前期(2016年)的库存去化较为彻底,因此,库存周期掉头向下应暂不会对经济造成严重拖累。
 
 
不过,注意到年初以来,工业企业的财务费用增长明显加快(累计同比由去年底的-5.8%快速回升至今年4月的1.3%),这在很大程度上是受到近期货币政策收缩和金融监管加强的影响。企业财务费用中,有90%左右都是利息支出,而利息支出的增长又与一般贷款利率的增长高度相关,且近年来这一传导的力度似乎已明显增强。在“钱荒”刚获平息的2014年初,一般贷款加权平均利率只是从2013年底的7.14%小幅上行到2014年一季度7.37%,而同期企业的财务费用增速却从6.1%蹿升到了15.8%,与此相伴的是,固定资产投资增速从此前19.6%的高位快速下滑至17.6%。类比当年经验,对当前一般贷款利率上行、企业财务费用增速快速上升的势头,需要抱以警惕(图表3)。
 
 
其三,分行业来看,上游利润继续下滑而中游利润获得修复,工业品价格变动在其中起到了关键作用。5月上游行业利润累计同比增长79.2%,较上月进一步回落15.4个百分点;中游行业增长4%,较上月回升1.3个百分点;下游行业增长9%,较上月略增0.3个百分点(图表4)。上游行业的利润回落与PPI的同比下跌相对应(因为PPI 的波动几乎完全是受到上游行业的驱动),而原材料价格下跌又令中游行业的利润获得了一定修复,但从下游利润保持稳定的情况看,终端需求变化并不大。
 
 
其四,国有企业杠杆率畸高的问题依然严峻。5月国企资产负债率连续第二个月上升,处于61.3%的高位,而同期国企利润增速却是持续下滑的。国企在盈利不佳的情况下仍可选择加杠杆,这与私营企业利润增速和杠杆率的同向变动有着本质不同(图表5、图表6)。事实上,近两年国企预算软约束,从而杠杆率居高不下的状况一直没有得到解决。我们此前曾在报告《如何拆解国企杠杆率》中指出,中国实体经济的杠杆主要集中于国企。正如原工行行长杨凯生所言,去杠杆最重要的是企业去杠杆,而“不宜把近期所有的监管举措都说成是去金融领域的杠杆”。诚哉斯言!
 
文章载于“莫尼塔宏观研究”
 
 
 
刚刚落幕的中央经济工作会议,为2017年经济工作定下总体基调,传递出重要的政策信号。如何把脉明年中国经济?中国经济金融领域会出现什么变化?财新智库莫尼塔研究首席经济学家钟正生将为你剖析中央经济工作会议字里行间的深意。 
 
推荐 4