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当前财政热点“五问五答”

文 | 钟正生 李蕙荃 
主要观点
4月下旬以来,随着中美贸易战局势的愈演愈烈,国内政策似乎出现了一些松动迹象。这引起市场对财政扩张、基建发力、经济预期向上修正等的讨论。本文对近期财政政策热点进行梳理,回答了财政基调、广义财政等核心问题。我们的主要结论如下:
 
第一,财政政策是否出现了边际放松?财政政策边际放松,从两会就已开始;近期市场关注度上升,是政策微调与高频数据改善的叠加结果。但政策基调并非转向,财政边际放松是对冲性与结构性的。
 
第二,财政放松与“走老路”有何不同?当前财政“走老路”的约束在于:其一,财政“走老路”与“结构性去杠杆”“高质量发展”的政策环境不符。其二,财政“走老路”需要货币信贷大幅宽松作为配合,与当前金融监管环境不符。其三,财政政策“走老路”需要一个“前产能过剩经济”作为基础条件,这与当前中国经济阶段显然不同。
 
第三,如何看待财政领域的“高质量发展”?财政领域的“高质量发展”,表现为资金来源端的财政支出节奏提速、财政支出结构优化等,和资金运用端的存量财政资金调入、财政执行效率提升等。财政领域的“高质量发展”,对经济增长的影响表现为一正一负的两面性。一方面,盘活存量财政资金与提升财政资金使用效率,对于经济增长是偏正面的作用。但这类影响已经发挥得较为充分,进一步发力空间可能比较有限。另一方面,财政支出向公共服务倾斜,将会更多影响收入分配,对私人消费的提振作用会相对缓慢与微弱;财政资金支持基建的比重弱化,对政府投资与经济增长是偏负面的作用。
 
第四,广义财政的“钱”从哪里来?2018年广义财政资金恢复温和扩张,增速可能回升至6.9%,主要因为地方专项债扩容、城投债发行提速,而预算财政赤字、铁道债净融资也有小幅扩张,PPP新增落地规模预计持平。但要注意的是,6.9%的广义财政增速仍然大概率弱于名义经济增速,这意味着需要广义财政资金发挥更大的杠杆效应,或者更多通过非政府投资,才能维持合意的经济增长。
 
第五,广义财政的“钱”向何处去?基建投资资金来源中,除了预算内资金与国内贷款外,更多是城投债、PPP、专项债、政府性基金、非标融资等各类自筹资金,容易受到融资环境、供地政策等影响而面临较大的不确定性。假设2018年基建投资增速降至13%,并扣除估算得到的地方专项债、城投债、PPP、专项金融债、政府性基金等,资金来源残差部分可以认为主要是非标融资。那么,2018年这一残差仍会接近4万亿(与2017年水平相当),这显然与2017年末以来的非标监管愈益严格的环境相悖。这意味着银行表内信贷需要扮演更多承接基建投资等刚性融资需求的任务,否则将会显著影响广义财政的杠杆作用与发力效率。简单估算,如果今年非标融资等残差部分收缩到3万亿,那么今年基建投资增速可能回落到8.6%附近。
 
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文章载于“莫尼塔研究”微信公众号
 
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