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贸易新局

文 | 钟正生 张璐
本周宏观经济主要变化如下:
1、本周公布两组宏观数据,显示经济增长下行趋势不改:1)5月工业企业利润总额当月同比从上月-3.7%小幅回升至1.1%。利润增速好转与工业增加值和PPI所反映的量价信息背离,应主要受到企业主动去库存的驱动。但有两点积极迹象,一是利润改善拉动集中在装备制造业(包括电子、电气机械、通用设备、专用设备),二是四项费用下降的贡献超50%,减税降费有一定成效。2)6月制造业PMI持平于49.4。其中新订单和生产指数均有所回落,从业人员指数再创新低,生产经营活动预期指数继续走弱,指向制造业景气度仍在下降。之所以指数持平,主要是原材料库存指数显著上升、供应商供货时间指数明显下降,显示企业备货、供货呈现积极变化,这是企业内生动力增强的迹象,还是与贸易争端下“抢出口”等行为有关,有待进一步验证。
 
2、贸易争端局面缓和。周六中美元首会晤取得良好进展,两国元首同意重启两国经贸磋商,美方表示不再对中国出口产品加征新的关税;在G20闭幕后的记者会上,特朗普表示美国企业可以继续向华为出售零部件,但须是“与国家紧急状况无关的设备”。中美重启谈判,对于提振市场风险偏好势必起到重要作用。但美方对中国输美2500亿美元商品加征的25%关税并未取消,谈判过程也仍然面临不确定性,其对中国出口的影响、对全球贸易链造成的摩擦、尤其对中国企业信心的冲击仍需时间加以调适和修复。中美高层几经交手,目前中国的宏观政策已更显淡定。6月28日,国家主席习近平宣布,中国将推出扩大开放5项重大举措。6月30日,发改委发布2019年版外商投资准入负面清单。推动经济长期的高质量发展是当前政策重心所在。
 
3、货币市场整体松、局部紧。货币市场再度出现“水漫金山”式的宽松局面,6月26日,隔夜shibor报0.9910%,为近十年来首次跌破1%。在央行的呵护下,包商银行事件并未触发流动性危机,资金面平稳跨过半年末。本周同业存单发行已基本到达新常态:AAA主体评级的存单发行成功率超过90%,与事件之前以无明显差异;AA及以下主体评级的发行成功率仍在30%左右的低位,明显低于事件之前,同业信用出现明显分化。流动性在整体宽松中仍然存在着结构性紧张,7天质押式回购利率的最高价仍然在13%以上。结构性发债等风险问题的处置、消化仍然需要时间。
 
4、债券市场继续窄幅波动,主要在于对基本面的走向高度不确定。一方面,周末的G20会议将影响中美谈判的方向,市场有观望情绪;另一方面,托基建的政策接连加码,而房地产调控趋紧、金融供给侧改革推进,对政策方向的认识存在分歧。中美元首会晤降低避险情绪,二季度央行货币政策例会延续了“总闸门”等审慎表述。因此,尽管PMI数据显示经济下行压力依然存在,但短期暂没有超预期恶化的成分,债券市场的制约因素依然存在。
 
一、实体经济:贸易争端局面缓和
 
1 工业生产不改疲态
 
本周六大发电集团日均煤耗量小幅回落,工业生产边际修复的迹象未能延续(图表1)。本周公布两组宏观数据,经济下行趋势不改:1)5月工业企业利润总额当月同比从上月-3.7%小幅回升至1.1%。工业利润增速好转与工业增加值和PPI所反映的量价信息背离,应主要受到企业主动去库存的驱动。但有两点积极迹象:一是利润改善的拉动集中在装备制造业(包括电子、电气机械、通用设备、专用设备),二是四项费用下降的贡献超过50%,减税降费有一定成效。2)6月统计局制造业PMI持平于49.4,其中新订单和生产指数均有所回落,从业人员指数再创新低,生产经营活动预期指数继续走弱,指向制造业景气度仍在下降。之所以指数持平,主要是原材料库存指数显著上升、供应商供货时间指数明显下降,显示企业备货、供货呈现积极变化。这是企业内生动力增强的迹象,还是与中美贸易争端下“抢出口”等行为有关,还有待进一步验证。
2 限产利好钢材价格
 
原油价格继续反弹。全周WTI油价反弹1.8%,至58.47美元/桶,布伦特油价上涨2.07%,至66.55美元/桶(图表3)。本周俄罗斯总统普京称,OPEC石油减产协议可能延长多达9个月;EIA数据显示,至6月21日当周原油库存减少1278.8万桶,预期减少254万桶,库存减少远超预期,并创2016年9月9日当周以来最大降幅。
在限产利好刺激下,本周螺纹钢期货结算价大幅攀升6%(图表4)。本周主要钢材社会库存继续小幅回升,目前已进入钢材需求的传统淡季,但钢材库存相比往年同期显著偏高,对钢企利润形成压制,这可能是近期限产趋严的一个触发因素。本周全国高炉开工率显著回落至67.96%,6月23日唐山发布停限产方案,要求辖区内所有钢厂从6月27日起至8月1日,A类限产20%、其余限产50%。
中美贸易争端局面缓和。周六中美元首会晤取得良好进展,两国元首同意推进以“协调、合作、稳定”为基调的中美关系,同意重启两国经贸磋商。美方表示不再对中国出口产品加征新的关税,而非市场之前预期的暂缓征收;在G20闭幕后的记者会上,特朗普表示美国企业可以继续向华为出售零部件。中美重启谈判,对于提振市场风险偏好势必起到重要作用。但美方对中国输美2500亿美元商品加征的25%关税并未取消,后续谈判过程也仍然面临不确定性,其对中国出口的影响、对全球贸易链造成的摩擦、尤其对中国企业信心的冲击仍需时间加以调适和修复。
 
中美高层几经交手,目前中国的宏观政策已更显淡定。6月28日,国家主席习近平宣布,中国将推出扩大开放5项重大举措,包括:进一步开放市场、主动扩大进口、持续改善营商环境、全面实施平等待遇、大力推动经贸谈判。6月30日,国家发改委宣布从7月30日起,外资进入船舶代理、城市燃气、电影院、演出经纪机构、增值电信、油气勘探开发等限制将进一步放宽或取消;《外商投资准入特别管理措施(负面清单)(2019年版)》,清单条目由48条减至40条;《自由贸易试验区外商投资准入特别管理措施(负面清单)(2019年版)》条目由45条减至37条。
 
3 土地市场局部热度不减
 
本周全国30大中城市商品房日均成交面积小幅上扬,与去年同期情况相仿,30城房地产销售延续不温不火的局面;在房地产调控政策趋紧的情况下,上周100个大中城市土地供应面积大幅走低(图表5),土地溢价率也明显回落(图表6)。但部分地区土地市场热度依然不减,也展现出房地产投资的内在“韧性”。上周成都“地王”时隔一个月便易主,土拍价再创新高;深圳市5宗居住用地进入现场竞买环节,国内房地产巨头几乎悉数到场,5宗地块全部达到政府设置的最高限价;浙江杭州市区9宗地块发布挂牌公告,出让条件中首次设置了“限房价、限精装”。我们草根调研也了解到,目前各地房地产在限价方面管控非常严格,房地产销售以首套房和首改房为主。在城镇化下的刚需、房地产库存低位、房企集中度提升的支撑下,下半年房地产投资或将有序回落。
4 猪肉价格大幅上涨
 
本周农产品批发价格指数止跌略升,主要受到猪肉和蔬菜价格驱动(图表7)。本周猪肉价格环比涨幅显著扩大至5.5%(图表8),猪肉价格新一轮上涨是否由此开启仍有待观察。尽管上半年猪肉存栏量断崖式下滑,但非洲猪瘟疫情导致的生猪抛售可能仍对市场供应有一定支撑。本周农业农村部发布《关于切实加强非洲猪瘟防治新兽药研制活动监管工作的通知》,要求各地畜牧兽医主管部门要认真吸取某省农业农村厅在“今珠多糖注射液”事件中的教训,不得以复养、试用、临床试验等任何名义,组织生产使用未经注册、无生产许可证、无批准文号的兽药产品,干扰非洲猪瘟防控工作,严禁发布不实研究成果信息,避免恶性炒作。
二、金融市场:“习特会”前的观望
 
1 货币市场:整体松、局部紧
 
本周货币市场再度出现“水漫金山”式的宽松局面。6月26日,隔夜shibor报0.9910%,为近十年来首次跌破1%;DR001加权平均利率报0.9645%,续创近十年来的新低。央行连续五天暂停公开市场操作。在央行的呵护下,包商银行事件并未触发流动性危机,资金面平稳跨过半年末。本周同业存单发行已基本到达新常态:AAA主体评级的存单发行成功率超过90%,与事件之前已无明显差异;AA及以下主体评级的发行成功率仍在30%左右的低位,明显低于事件之前,同业信用出现明显分化(图表9)。但是,流动性依然在整体宽松中存在着结构性紧张,7天质押式回购利率的最高价仍然在13%以上,而平均价仅约为2.67%(图表10)。结构性发债等风险问题的处置、消化仍然需要时间。
2 债券市场:制约因素依然存在
 
本周债券市场继续窄幅波动,主要受流动性宽松驱动,1年期国债收益率下行1.8bp,而3年和5年期国债收益率分别上行2.7bp和1.6bp,表现弱于同期限国开债,10年期国债收益率仅下行0.5bp(图表11、图表12)。债市缺乏行情,主要在于对基本面的走向高度不确定:一方面,周末的G20会议将影响中美贸易谈判的方向,市场有观望情绪;另一方面,托基建的政策接连加码,而房地产调控趋紧、金融供给侧改革推进,对政策方向的认识存在分歧。周末G20会议传来好消息,二季度央行货币政策例会延续了“总闸门”的表述。因此,尽管PMI数据显示经济下行压力依然存在,但短期暂没有超预期恶化的成分,债券市场的制约因素依然存在。
3 人民币汇率:再受“习特会”提振
 
本周美元指数从上周达到的三个月低点略有回升,因美联储主席鲍威尔强调美联储的独立性,一贯被认为鸽派的圣路易斯联储官员布拉德表示,降息50个基点“可能会有些过头”,为市场降息预期降温。截至周五,离岸美元兑人民币汇率收于6.8687,在岸美元兑人民币收于6.8683,CFETS人民币汇率指数进一步走低至92.66(图表13、图表14)。
 
中美元首会晤传来好消息之后,市场对美联储降息的预期可能会进一步降温,因美国经济可免于更大冲击,这或将带动美元指数进一步反弹。不过,鉴于当前市场对7月降息的预期仍然是100%,且花旗意外指数反映的美国与欧洲经济边际差异已明显为负,美元反弹空间有限。对人民币汇率而言,中美贸易战缓和是极大的利好,人民币对美元汇率短期将有一波明显升值。同时,在全球央行转向,人民币汇率无虞的背景下,国内货币政策空间进一步打开,但央行是否、何时、多大程度上利用这一空间,取决于后续中美贸易谈判的进一步演化。
文章原载于“莫尼塔研究”微信公众号(2019年6月30日)
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