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2018年12月28日 11:46

民企盈利逆势上扬——11月工企利润数据点评

民企盈利逆势上扬——11月工企利润数据点评
文 | 钟正生 钱伟 
报告摘要
工业企业利润增长加速回落。1-11月工企利润累计增速11.8%,下降1.8个百分点,11月当月同比-1.8%,较上月回落5.4个百分点。内需不振与价格下降继续施压企业盈利。注意到11月出口交货值增速大幅下滑,出口恶化的影响在生产端开始体现,这可能是企业利润降幅加速的主要原因。
 
上游与下游行业盈利增速继续收敛。结构上,下游行业相对改善,上、下游盈利增速的差距继续收敛。上游工业品的价格回落,使得下游行业的成本降低,成本和收入在不同部门之间出现再分配。由于煤炭、钢铁、建材等上游行业是供给侧改革的主要对象,近期环保限产边际放松可能是造成上......
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2018年12月24日 16:31

美联储为何“鸽派”不及预期?

美联储为何“鸽派”不及预期?
文 | 钟正生 张璐 
报告摘要
上周美联储顶着总统特朗普的不断施压,决议了年内的第4次加息,而且在前瞻指引上也没有市场预期得“鸽派”,彰显了美联储货币政策的独立性。在对美国经济的认知上,美联储与市场的分歧明显:美联储给出明年加息2次的预估,但联邦基金利率反映的明年加息预期仍然只有1次,而且这个概率在FOMC会议之后进一步攀升。双方分歧的一个焦点在于对房地产市场的看法,近期美国楼市景气下滑,与美联储加息有很强的关联。
 
当前美国楼市并未构成美联储放缓加息的强约束,这是美联储未有预期中鸽派的重要原因:1、楼市调整幅度尚未触及警戒线。2、美国楼市......
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2018年12月24日 06:21

因城施策,而非全面放松

因城施策,而非全面放松
文 | 钟正生 钱伟
报告摘要
近期政策已开始反应中央经济工作会议确定的工作重点,5G商用加速、轨交投资托底基建、布局新产业发展、国有资本投资运营公司试点。一是,推动制造业高质量发展。三大运营商的5G组网策略已基本确定,2019年相关投资支出有望达到百亿级。二是,促进形成强大国内市场,加快教育、医疗、文化等服务业发展。本周国务院印发体育竞赛产业发展指导意见,中宣部宣布首批部分游戏完成审核,正在抓紧核发版号。三是,国资国企改革,实现从管企业向管资本转变。新一批国有资本投资运营公司将试点企业共11家。四是,要继续实施积极财政政策与稳健货币政策,推动更大规模减税降费,有效缓解融资难与融资......
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2018年12月21日 14:28

2019年中国财政政策展望

2019年中国财政政策展望
文 | 钟正生 李蕙荃 
报告摘要
2019年,中国经济金融风险加大,需要财政政策维持积极基调、增强定向发力功能。但是,财政政策积极发力,受到名义经济减速、调入资金枯竭、减税至少万亿、土地财政动摇等因素的约束。
 
预算赤字率上调的压力显著,也并非不可。仅名义经济减速的假设下,即便减税、支出没有更大拖累,赤字率就有突破3%的风险。而调入资金枯竭和减税规模扩大,也会各自形成约6000亿元和5000亿元的赤字边际抬升压力。这都会对预算财政收支平衡构成显著压力。从国际经验以及赤字红线溯源来看,预算赤字率上调到3%以上应当不是一个硬约束。
 
......
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2018年12月20日 15:42

英国式“滞胀”

英国式“滞胀”
文 | 钟正生 张璐 
脱欧公投以来,英国就业市场的景气与经济增长的下滑形成鲜明反差,英国式“滞胀”的成因值得探究。成因一:欧盟移民劳工减少。在本轮英国就业增长中,来自欧盟的劳动人口在英国就业市场中发挥了关键性作用。脱欧公投后,前往英国的欧盟长期国际移民断崖式下降,加剧了劳动力市场紧缺。成因二:劳动生产率增长缓慢。英国就业市场表现强劲,但劳动生产率始终没有恢复至金融危机前的增长势头,这是同期英国经济增长低迷的关键。
 
随着英国脱欧对欧盟移民影响的逐渐暴露,其劳动力市场的紧俏度还将进一步上升,从而继续推升英国的薪资增速和通胀水平。但这一过程并未......
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2018年12月18日 09:42

展望2019:美联储缩表的进展与前景

展望2019:美联储缩表的进展与前景
文 | 钟正生 张璐 
2018年10月,按照美联储缩表计划,其对国债和MBS的减持上限分别达到300亿、200亿美元的最高值。在美联储缩表执行一年之际,本文试图考察缩表计划的执行、步调及其影响。我们的主要结论为:1)目前看来,美联储缩表进度不及计划。截至2018年11月,对国债和MBS的减持均滞后于计划,累计实际减持占计划的90.6%、76.6%,符合“快加息+慢缩表”的货币政策正常化组合。2)未来若美联储加息暂缓,后续货币政策正常化进程可能将主要由缩表推进。根据不同情境测算,美联储资产负债表正常化或在2022年-2023年达成,国债和MBS的持有量将分别下降30.8%和28.6%,整体资产负债表规模缩减29.9%,至2.37万亿美......
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2018年12月17日 14:59

食品价格蹿升

食品价格蹿升
文 | 钟正生 钱伟 
报告摘要
政治局会议定调2019年:稳字当头,推动高质量发展。政治局会议部署2019年经济工作,整体基调是“稳”字当头、推动改革开放和“三大攻坚战”。稳就业仍然处在“六稳”之首,相对积极的货币财政基调会延续。强调“高质量发展”,重申“三大攻坚战”和“供给侧改革”,或意味着为托底经济而“走老路”的可能性较小。“提振市场信心”被提及,说明近期资本市场波动受到高层关注。尽管此次会议没有提及房地产与去杠杆,但这两个话题并非会议固定模块,只能反映两者矛盾并不突出。
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2018年12月17日 12:46

“生产热”正消退——11月经济增长数据点评

“生产热”正消退——11月经济增长数据点评
文 | 钟正生 钱伟 张璐
报告摘要
抢出口需求弱化,工业生产走低。11月工业企业出口交货值增速腰斩,工业增加值增速被显著拉低。采矿业、汽车、TMT设备、化学制品等行业拖累较大。在工业生产明显放缓的同时,11月产销率降幅较大,反映需求端收缩更甚。近期市场对PPI快速下行、甚至出现通缩的预期增强,但考虑到目前产业链整体库存压力较小,叠加企业对生产的调节,本轮工业品价格骤然下跌、陷入通缩的可能性并不大。
 
政府性投资继续发力,高端制造业成为亮点。基建投资维持小幅增长势头,房地产投资保持较高增速,制造业投资进一步提速,带动整体固定资产投资继续企稳。制造业投资中高技......
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2018年12月14日 09:40

积极财政全面铺开——11月财政数据点评

积极财政全面铺开——11月财政数据点评
文 | 钟正生 李蕙荃 
报告摘要
11月财政收支增速再降,尤其是支出陷入负增、增速降幅更大,反映减税加码、赤字加速出现,已经对支出端构成约束,这显然会加大财政收支平衡的压力。11月累计财政赤字已经达到1.94万亿,占年初预算的81.6%,高于历史同期水平。
 
财政积极发力的迹象凸显,包括:其一,近期减税政策加速落地,带动个税、出口退税、消费税、进口关税等的税收拖累加剧,税收主要部分——增值税、企业所得税维持负增局面;其二,支出科目大多减速的情况下,三项基建相关财政支出增速都有回升,反而挤出了一些刚性的民生、行政相关财政支出。
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2018年12月12日 09:35

当宽信用受困于调结构——11月货币金融数据点评

当宽信用受困于调结构——11月货币金融数据点评
文 | 钟正生 李蕙荃 
报告摘要
11月新增社融1.52万亿,高于市场预期与季节性规律,主要因为表内信贷与债券融资出现明显反弹。但社融余额增速由10.2%继续降至9.9%,整体信用扩张乏力的情况仍在。表外融资降幅继续缩窄,除因7月以来金融监管压力暂缓外,还与年末信托贷款回升有关。7月下旬之后,表外监管节奏放慢,信托、理财、通道等的缩规模压力都有缓释,但并未回归老路;且临近年末,地产企业资金链吃紧,地产融资政策有所放开,推动地产信托项目明显增多。而直接融资环比倍增,增量贡献主要来自近期信用债融资明显修复,与地方债供给压力下降、政策维稳民企信用有关。
 
11月新增......
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2018年12月11日 16:26

从美进口下滑更甚——11月贸易数据点评

从美进口下滑更甚——11月贸易数据点评
文 | 钟正生 张璐
报告摘要
11月中国进出口增速均超预期下滑,贸易顺差衰退式扩大。前期进出口“抢跑”行为告一段落,中美互征关税的负面影响开始显现,且似乎对中国从美国的进口冲击更大。
 
11月中国出口下滑主要受到美国之外国家的拖累。这里面有去年同期基数上升的因素,有11月全球PMI仍显低迷的因素,我们猜测可能也内涵了前几个月加紧出口的透支效应。对美出口所受冲击有限,则主要源于美国经济表现仍属强劲,也意味着出口企业有自发调整适应的能力,外需也许才是决定出口增长的关键。11月中国从美国进口产生的拖累最大,高技术产品进口减速更甚,也反映抢进口效应衰退,......
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2018年12月11日 09:39

英国脱欧的几多纠结

英国脱欧的几多纠结
文 | 钟正生 张璐 
报告摘要
12月11日(周二)英国议会将就特丽莎·梅的脱欧协议进行投票,从上周释放的信号来看,议会通过这一协议的可能性并不高。而一旦梅的方案被议会否决,英国脱欧问题就将面临多种可能、多种纠结,其对市场的扰动也远未停息。
 
1)脱还是不脱?按照当前这个不彻底的脱欧方案,脱欧可能还不如不脱;2)May将输掉多少票?如果梅方案被否决,以何种比例被否也会影响英国脱欧的走向;3)要不要“二次公投”?有其合理性,但二次公投可能引起民众持久的不满并助长民粹主义,也存在怎么设计问卷的棘手问题。
 
海外重......
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2018年12月10日 16:11

我国就业的新常态与新挑战

我国就业的新常态与新挑战
文 | 钟正生 张璐 
报告摘要
12月5日,国务院发布《关于做好当前和今后一个时期促进就业工作的若干意见》,提出对不裁员或少裁员的参保企业,可返还其上年度实际缴纳失业保险费的50%。而就在7月31日中央政治局会议上,“六稳”工作的首位即是“稳就业”。中央对就业问题的重视,侧面说明了目前内外部环境的变化,对我国就业问题构成了一定挑战。本文从我国就业的现状分析切入,试图找出当前我国就业压力的主要来源,并提出化解就业问题的可能方向。
 
我国就业现状特点有四:一是近年来我国新增就业供需双缩;二是私营企业和个体是吸纳就业的中流砥柱;三是劳动......
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2018年12月10日 06:16

PPI下行压力增大

PPI下行压力增大
文 | 钟正生 钱伟
报告摘要
鲜菜价格走低拖累CPI,PPI下行压力增大。11月CPI大幅走低,食品分项中鲜菜价格超季节性回落是主要拖累,但本月环比恶化主因前期受灾之后蔬菜价格走高,目前价格已回归正常水平,未来影响或趋弱。猪瘟影响下,猪价小幅强于季节性,未来猪价走势仍是一大不确定性。非食品分项中,油价下跌大幅拉低其他消费品,服务分项基本保持稳定。PPI走弱主因高基数和近期工业品价格回调。未来供给端支撑逐渐减弱,PPI下行的快慢和程度或取决于基建等国内需求的强度。
 
宏观政策聚焦稳定就业、扩大进口消费、加强知识产权保护。国务院发布促进就业工作意见,对不裁员或少裁员......
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2018年12月09日 16:04

新兴市场的配置机会来了吗?

新兴市场的配置机会来了吗?
文 | 钟正生 钱伟 
报告摘要
“缩减购买恐慌”(Taper Tantrum)阴影再现,但这一次国际资金并未大幅流出新兴市场。2013年,在“缩减购买恐慌”的影响下,国际资金大幅度流出新兴国家市场。今年,在类似的冲击下,情况却有所改变。从累计规模来看,2月以来新兴市场股市实现净流入,债市净流出但幅度不大;从每周新增规模来看,二季度是净流出最大的阶段,三季度股市净流入加速,债市净流出放缓。从不同国别看,中国北上资金持续流入A股,境外机构不断增持国债;其他新兴国家三季度以来资金流出放缓,部分市场开始出现净流入。
 
债券市场:冲击弱于2013年。201......
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2018年12月04日 14:17

全球风险雷达

全球风险雷达
文 | 钟正生 韩雨书 张颖锐
报告摘要
2018年全球投资环境发生了巨变,全球主要市场都经历了巨幅波动,近期为甚!中美贸易冲突日渐加剧,本周末G20上习特会颇有“峰回路转”之像,但三月的调整期会发生什么依然充满悬念;意大利预算问题刚有积极进展,英国无协议脱欧的风险又开始浮上水面;美股调整的频率和风险都有增大迹象,这让市场对本轮美国经济周期行将进入拐点的预期开始增强,美联储按部就班的加息也有了节奏生变的可能;最令人大掉眼镜的是,全球需求前景的弱化,加之全球能源格局的重塑,令近期油价重挫,并带动全球市场波动率的持续走高。尤其在这点上,与瑞信相对看好油价的观点有些出入。但实......
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2018年12月04日 09:20

外资配债利好频现

外资配债利好频现
文 | 钟正生 李蕙荃  
报告摘要
本周资金面偏松,长债利率下行显著。本周流动性恢复宽松状态,但shibor及短期限存单利率继续上行。利率好于信用,信用利差被动走扩;短债先下、长债跟随,且长端走势更强、期限利差压缩;国开债表现好于国债,活跃券表现更优。驱动因素来看,本周债市走强与避险情绪、降息预期有关。但由于周日G20会议决定2019年1月1日暂缓继续提高中美关税至25%,之后将继续就贸易问题展开谈判。中美贸易战出现缓和,本周债涨的最主要情绪因素面临反转,市场有回调压力。
 
本周四,央行批准外汇交易中心与彭博开展合作,称双方将尽快签署相关协议,做好系统准......
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2018年12月03日 09:33

中美贸易冲突阶段性缓和

中美贸易冲突阶段性缓和
文 | 钟正生 钱伟 
报告摘要
工业生产或维持稳健,工业品价格继续回落。本周六大发电集团日均耗煤量环比继续回升,南华工业品指数跌幅收窄。三点因素或预示近期生产端或保持稳健:一是,11月PMI生产指数保持平稳;二是,环保限产力度或不及去年;三是,电厂耗煤量虽弱于往年,但火电发电增速与工业部门用电增速仍保持较高增速。近期油价大幅下挫,11月中旬主要生产资料价格下跌数量居多,11月PMI原材料购进价格指数亦大幅回落,或指向PPI存在超预期下滑的可能性。
 
社会库存走低,钢铁需求依然有韧性。本周螺纹钢期货价跌幅进一步扩大,现货钢价指数近两周累计下跌超过10%。由于社......
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