降息不是必选项——12月物价数据点评
文 | 钟正生 张璐 钱伟
报告摘要 12月CPI同比1.9%，PPI同比0.9%，均大幅低于预期。 12月物价数据超预期下滑，市场对于通缩和降息的预期显著升温。我们认为： 经济出现恶性通缩的可能性较小。第一，短期来看，如果油价持续反弹，能源化工行业PPI下跌压力或显著改善。第二，中期来看，在逆周期政策调节下，基建投资等项目会从需求端对冲部分下行压力，对价格提供一定支撑。第三，供给侧改革力度趋弱，但在“巩固‘三...
2019年01月10日 09:41
文 | 钟正生 张璐 钱伟
报告摘要 12月CPI同比1.9%，PPI同比0.9%，均大幅低于预期。 12月物价数据超预期下滑，市场对于通缩和降息的预期显著升温。我们认为： 经济出现恶性通缩的可能性较小。第一，短期来看，如果油价持续反弹，能源化工行业PPI下跌压力或显著改善。第二，中期来看，在逆周期政策调节下，基建投资等项目会从需求端对冲部分下行压力，对价格提供一定支撑。第三，供给侧改革力度趋弱，但在“巩固‘三...
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文 | 钟正生 张璐 钱伟
报告摘要 12月CPI同比1.9%，PPI同比0.9%，均大幅低于预期。 12月物价数据超预期下滑，市场对于通缩和降息的预期显著升温。我们认为： 经济出现恶性通缩的可能性较小。第一，短期来看，如果油价持续反弹，能源化工行业PPI下跌压力或显著改善。第二，中期来看，在逆周期政策调节下，基建投资等项目会从需求端对冲部分下行压力，对价格提供一定支撑。第三，供给侧改革力度趋弱，但在“巩固‘三...
2019年01月07日 09:40
文 | 钟正生 钱伟
报告摘要 经济整体下行压力下，关注投资、消费、出口的一些积极因素。铁路投资或成为基建发力重要方向。2018年铁路投资8028亿元，2019年确保投产新线6800公里，较2018年上升45%，而公路水路投资目标仍然为1.8万亿左右，铁路投资增速或有上行空间。2018年电影消费仍保持高增长。全国电影票房609亿元，增长9%，观影人次17.16亿，增长5.9%，国产影片票房占比继续提升，服务类消费仍然有一定支撑。贸易谈判继续积...
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房贷利率再现回落信号
文 | 钟正生 钱伟
报告摘要 经济整体下行压力下，关注投资、消费、出口的一些积极因素。铁路投资或成为基建发力重要方向。2018年铁路投资8028亿元，2019年确保投产新线6800公里，较2018年上升45%，而公路水路投资目标仍然为1.8万亿左右，铁路投资增速或有上行空间。2018年电影消费仍保持高增长。全国电影票房609亿元，增长9%，观影人次17.16亿，增长5.9%，国产影片票房占比继续提升，服务类消费仍然有一定支撑。贸易谈判继续积...
2019年01月03日 14:02
“类货基”冲击下货币基金的破局之道 ——基于美国经验的考察
文 | 钟正生 张颖锐
报告摘要 自2018年资管新规、理财新规逐步落地以来，银行理财产品也开始步入转型。限于银行此前的投研能力及投资者长期以来的低风险偏好，当前银行理财产品的发行以“类货基”为主，其相较于货币基金的优势主要在于过渡期内可以继续使用摊余成本法、可提供赎回提现T+0业务、投资端限制相对较少，这对货币基金构成较大的竞争压力。而产生上述现象的本质原因在于当前制度允许银行混业经营涉足资产管理行业，...
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2019年01月02日 09:40
文 | 钟正生 钱伟
报告摘要 如何理解地方债发行提前？提前原因：近年来地方债发行使用节奏偏慢，容易出现上半年无债可用、下半年集中发债。提前发行旨在加快地方年初支出节奏，保障重点项目资金来源。潜在规模：全年供给在4.3万亿上下，与近年相比压力不大。但一季度或超过1万亿，处于历史高位。经济影响：有助于缓解项目的资金到位压力，基建投资托底效果或加速显现。随着专项债被纳入统计口径，一季度社融增速也有望得到提振...
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地方债发行提前影响几何
文 | 钟正生 钱伟
报告摘要 如何理解地方债发行提前？提前原因：近年来地方债发行使用节奏偏慢，容易出现上半年无债可用、下半年集中发债。提前发行旨在加快地方年初支出节奏，保障重点项目资金来源。潜在规模：全年供给在4.3万亿上下，与近年相比压力不大。但一季度或超过1万亿，处于历史高位。经济影响：有助于缓解项目的资金到位压力，基建投资托底效果或加速显现。随着专项债被纳入统计口径，一季度社融增速也有望得到提振...
2019年01月02日 05:35
文 | 钟正生 钱伟 12月官方制造业PMI指数49.4，跌破荣枯线，景气度进一步走低。需要关注的是，除需求端走弱外，生产与产成品库存也开始走弱，显示企业主动去库存过程或已开始；原材料价格指数再度大幅回落，通缩预期强化，亦提高了需要进一步降低实际利率的诉求，中国经济进入短周期波动中较为困难的阶段。于此同时，12月建筑业景气度大幅反弹，近期密集加速的“基建补短板”效应逐步体现；而上游原材料行业的价格回落，为下...
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价格下行压力进一步增大——12月统计局PMI数据简评
文 | 钟正生 钱伟 12月官方制造业PMI指数49.4，跌破荣枯线，景气度进一步走低。需要关注的是，除需求端走弱外，生产与产成品库存也开始走弱，显示企业主动去库存过程或已开始；原材料价格指数再度大幅回落，通缩预期强化，亦提高了需要进一步降低实际利率的诉求，中国经济进入短周期波动中较为困难的阶段。于此同时，12月建筑业景气度大幅反弹，近期密集加速的“基建补短板”效应逐步体现；而上游原材料行业的价格回落，为下...
2018年12月28日 11:46
文 | 钟正生 钱伟
报告摘要 工业企业利润增长加速回落。1-11月工企利润累计增速11.8%，下降1.8个百分点，11月当月同比-1.8%，较上月回落5.4个百分点。内需不振与价格下降继续施压企业盈利。注意到11月出口交货值增速大幅下滑，出口恶化的影响在生产端开始体现，这可能是企业利润降幅加速的主要原因。 上游与下游行业盈利增速继续收敛。结构上，下游行业相对改善，上、下游盈利增速的差距继续收敛。上游工业品的价格回落...
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民企盈利逆势上扬——11月工企利润数据点评
文 | 钟正生 钱伟
报告摘要 工业企业利润增长加速回落。1-11月工企利润累计增速11.8%，下降1.8个百分点，11月当月同比-1.8%，较上月回落5.4个百分点。内需不振与价格下降继续施压企业盈利。注意到11月出口交货值增速大幅下滑，出口恶化的影响在生产端开始体现，这可能是企业利润降幅加速的主要原因。 上游与下游行业盈利增速继续收敛。结构上，下游行业相对改善，上、下游盈利增速的差距继续收敛。上游工业品的价格回落...
2018年12月24日 16:31
文 | 钟正生 张璐
报告摘要 上周美联储顶着总统特朗普的不断施压，决议了年内的第4次加息，而且在前瞻指引上也没有市场预期得“鸽派”，彰显了美联储货币政策的独立性。在对美国经济的认知上，美联储与市场的分歧明显：美联储给出明年加息2次的预估，但联邦基金利率反映的明年加息预期仍然只有1次，而且这个概率在FOMC会议之后进一步攀升。双方分歧的一个焦点在于对房地产市场的看法，近期美国楼市景气下滑，与美联储加息有很...
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美联储为何“鸽派”不及预期？
文 | 钟正生 张璐
报告摘要 上周美联储顶着总统特朗普的不断施压，决议了年内的第4次加息，而且在前瞻指引上也没有市场预期得“鸽派”，彰显了美联储货币政策的独立性。在对美国经济的认知上，美联储与市场的分歧明显：美联储给出明年加息2次的预估，但联邦基金利率反映的明年加息预期仍然只有1次，而且这个概率在FOMC会议之后进一步攀升。双方分歧的一个焦点在于对房地产市场的看法，近期美国楼市景气下滑，与美联储加息有很...
2018年12月24日 06:21
文 | 钟正生 钱伟
报告摘要 近期政策已开始反应中央经济工作会议确定的工作重点，5G商用加速、轨交投资托底基建、布局新产业发展、国有资本投资运营公司试点。一是，推动制造业高质量发展。三大运营商的5G组网策略已基本确定，2019年相关投资支出有望达到百亿级。二是，促进形成强大国内市场，加快教育、医疗、文化等服务业发展。本周国务院印发体育竞赛产业发展指导意见，中宣部宣布首批部分游戏完成审核，正在抓紧核发版号。...
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因城施策，而非全面放松
文 | 钟正生 钱伟
报告摘要 近期政策已开始反应中央经济工作会议确定的工作重点，5G商用加速、轨交投资托底基建、布局新产业发展、国有资本投资运营公司试点。一是，推动制造业高质量发展。三大运营商的5G组网策略已基本确定，2019年相关投资支出有望达到百亿级。二是，促进形成强大国内市场，加快教育、医疗、文化等服务业发展。本周国务院印发体育竞赛产业发展指导意见，中宣部宣布首批部分游戏完成审核，正在抓紧核发版号。...
2018年12月21日 14:28
文 | 钟正生 李蕙荃
报告摘要 2019年，中国经济金融风险加大，需要财政政策维持积极基调、增强定向发力功能。但是，财政政策积极发力，受到名义经济减速、调入资金枯竭、减税至少万亿、土地财政动摇等因素的约束。 预算赤字率上调的压力显著，也并非不可。仅名义经济减速的假设下，即便减税、支出没有更大拖累，赤字率就有突破3%的风险。而调入资金枯竭和减税规模扩大，也会各自形成约6000亿元和5000亿元的赤字边际抬升...
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2019年中国财政政策展望
文 | 钟正生 李蕙荃
报告摘要 2019年，中国经济金融风险加大，需要财政政策维持积极基调、增强定向发力功能。但是，财政政策积极发力，受到名义经济减速、调入资金枯竭、减税至少万亿、土地财政动摇等因素的约束。 预算赤字率上调的压力显著，也并非不可。仅名义经济减速的假设下，即便减税、支出没有更大拖累，赤字率就有突破3%的风险。而调入资金枯竭和减税规模扩大，也会各自形成约6000亿元和5000亿元的赤字边际抬升...
2018年12月18日 09:42
文 | 钟正生 张璐 2018年10月，按照美联储缩表计划，其对国债和MBS的减持上限分别达到300亿、200亿美元的最高值。在美联储缩表执行一年之际，本文试图考察缩表计划的执行、步调及其影响。我们的主要结论为：1）目前看来，美联储缩表进度不及计划。截至2018年11月，对国债和MBS的减持均滞后于计划，累计实际减持占计划的90.6%、76.6%，符合“快加息+慢缩表”的货币政策正常化组合。2）未来若美联储加息暂缓，后续货币政策正常化进...
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展望2019：美联储缩表的进展与前景
文 | 钟正生 张璐 2018年10月，按照美联储缩表计划，其对国债和MBS的减持上限分别达到300亿、200亿美元的最高值。在美联储缩表执行一年之际，本文试图考察缩表计划的执行、步调及其影响。我们的主要结论为：1）目前看来，美联储缩表进度不及计划。截至2018年11月，对国债和MBS的减持均滞后于计划，累计实际减持占计划的90.6%、76.6%，符合“快加息+慢缩表”的货币政策正常化组合。2）未来若美联储加息暂缓，后续货币政策正常化进...
2018年12月17日 12:46
文 | 钟正生 钱伟 张璐
报告摘要 抢出口需求弱化，工业生产走低。11月工业企业出口交货值增速腰斩，工业增加值增速被显著拉低。采矿业、汽车、TMT设备、化学制品等行业拖累较大。在工业生产明显放缓的同时，11月产销率降幅较大，反映需求端收缩更甚。近期市场对PPI快速下行、甚至出现通缩的预期增强，但考虑到目前产业链整体库存压力较小，叠加企业对生产的调节，本轮工业品价格骤然下跌、陷入通缩的可能性并不大。 政府...
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“生产热”正消退——11月经济增长数据点评
文 | 钟正生 钱伟 张璐
报告摘要 抢出口需求弱化，工业生产走低。11月工业企业出口交货值增速腰斩，工业增加值增速被显著拉低。采矿业、汽车、TMT设备、化学制品等行业拖累较大。在工业生产明显放缓的同时，11月产销率降幅较大，反映需求端收缩更甚。近期市场对PPI快速下行、甚至出现通缩的预期增强，但考虑到目前产业链整体库存压力较小，叠加企业对生产的调节，本轮工业品价格骤然下跌、陷入通缩的可能性并不大。 政府...
2018年12月14日 09:40
文 | 钟正生 李蕙荃
报告摘要 11月财政收支增速再降，尤其是支出陷入负增、增速降幅更大，反映减税加码、赤字加速出现，已经对支出端构成约束，这显然会加大财政收支平衡的压力。11月累计财政赤字已经达到1.94万亿，占年初预算的81.6%，高于历史同期水平。 财政积极发力的迹象凸显，包括：其一，近期减税政策加速落地，带动个税、出口退税、消费税、进口关税等的税收拖累加剧，税收主要部分——增值税、企业所得税维持...
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积极财政全面铺开——11月财政数据点评
文 | 钟正生 李蕙荃
报告摘要 11月财政收支增速再降，尤其是支出陷入负增、增速降幅更大，反映减税加码、赤字加速出现，已经对支出端构成约束，这显然会加大财政收支平衡的压力。11月累计财政赤字已经达到1.94万亿，占年初预算的81.6%，高于历史同期水平。 财政积极发力的迹象凸显，包括：其一，近期减税政策加速落地，带动个税、出口退税、消费税、进口关税等的税收拖累加剧，税收主要部分——增值税、企业所得税维持...
2018年12月12日 09:35
文 | 钟正生 李蕙荃
报告摘要 11月新增社融1.52万亿，高于市场预期与季节性规律，主要因为表内信贷与债券融资出现明显反弹。但社融余额增速由10.2%继续降至9.9%，整体信用扩张乏力的情况仍在。表外融资降幅继续缩窄，除因7月以来金融监管压力暂缓外，还与年末信托贷款回升有关。7月下旬之后，表外监管节奏放慢，信托、理财、通道等的缩规模压力都有缓释，但并未回归老路；且临近年末，地产企业资金链吃紧，地产融资政策有所放...
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当宽信用受困于调结构——11月货币金融数据点评
文 | 钟正生 李蕙荃
报告摘要 11月新增社融1.52万亿，高于市场预期与季节性规律，主要因为表内信贷与债券融资出现明显反弹。但社融余额增速由10.2%继续降至9.9%，整体信用扩张乏力的情况仍在。表外融资降幅继续缩窄，除因7月以来金融监管压力暂缓外，还与年末信托贷款回升有关。7月下旬之后，表外监管节奏放慢，信托、理财、通道等的缩规模压力都有缓释，但并未回归老路；且临近年末，地产企业资金链吃紧，地产融资政策有所放...
2018年12月11日 16:26
文 | 钟正生 张璐
报告摘要 11月中国进出口增速均超预期下滑，贸易顺差衰退式扩大。前期进出口“抢跑”行为告一段落，中美互征关税的负面影响开始显现，且似乎对中国从美国的进口冲击更大。 11月中国出口下滑主要受到美国之外国家的拖累。这里面有去年同期基数上升的因素，有11月全球PMI仍显低迷的因素，我们猜测可能也内涵了前几个月加紧出口的透支效应。对美出口所受冲击有限，则主要源于美国经济表现仍属强劲，也意味...
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从美进口下滑更甚——11月贸易数据点评
文 | 钟正生 张璐
报告摘要 11月中国进出口增速均超预期下滑，贸易顺差衰退式扩大。前期进出口“抢跑”行为告一段落，中美互征关税的负面影响开始显现，且似乎对中国从美国的进口冲击更大。 11月中国出口下滑主要受到美国之外国家的拖累。这里面有去年同期基数上升的因素，有11月全球PMI仍显低迷的因素，我们猜测可能也内涵了前几个月加紧出口的透支效应。对美出口所受冲击有限，则主要源于美国经济表现仍属强劲，也意味...
2018年12月10日 16:11
文 | 钟正生 张璐
报告摘要 12月5日，国务院发布《关于做好当前和今后一个时期促进就业工作的若干意见》，提出对不裁员或少裁员的参保企业，可返还其上年度实际缴纳失业保险费的50%。而就在7月31日中央政治局会议上，“六稳”工作的首位即是“稳就业”。中央对就业问题的重视，侧面说明了目前内外部环境的变化，对我国就业问题构成了一定挑战。本文从我国就业的现状分析切入，试图找出当前我国就业压力的主要来源，并提出化解...
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我国就业的新常态与新挑战
文 | 钟正生 张璐
报告摘要 12月5日，国务院发布《关于做好当前和今后一个时期促进就业工作的若干意见》，提出对不裁员或少裁员的参保企业，可返还其上年度实际缴纳失业保险费的50%。而就在7月31日中央政治局会议上，“六稳”工作的首位即是“稳就业”。中央对就业问题的重视，侧面说明了目前内外部环境的变化，对我国就业问题构成了一定挑战。本文从我国就业的现状分析切入，试图找出当前我国就业压力的主要来源，并提出化解...